租賃資產證券化（簡稱LBS，也稱租賃資產ABS，租賃債權ABS，應收租金ABS，融資租賃應收賬款ABS等）指融資租賃公司以可產生穩(wěn)定現(xiàn)金流的租賃資產（租賃債權）為基礎資產，通過資質評級、信用評級和信用升級等一系列的結構重組，將其轉換為以租金收益權為支撐的證券，在公開金融市場出售、流通，同時獲取資金的過程。
租賃資產ABS從2014年開始出現(xiàn)，經歷了2015年、2016年的高速增長，2017年增速放緩，目前從規(guī)模上來說，租賃資產仍位位列交易所市場各類基礎資產的前列。據融資租賃三十人論壇（天津）研究院統(tǒng)計，2017年全年，共計發(fā)行了103支租賃資產證券化產品，累計發(fā)行租賃ABS規(guī)模達1462.92億元，占2017年各類資產證券化產品發(fā)行規(guī)模的9.77%。
眾所周知，ABS的兩大功能即籌資和出表，盡管LBS的規(guī)模很大，但其中能實現(xiàn)“真實出表”的確寥寥無幾。原因是什么？應該怎么做才能實現(xiàn)？筆者將深入分析各種原因，并盡可能從理論和實務操作層面給出解決方案。
一、LBS的操作流程
租賃資產因為現(xiàn)金流穩(wěn)定，“顆粒度”較大導致風險可大面積分散，是非常適宜證券化的資產種類。其基本操作流程與一般的ABS差別不大，具體操作流程如下：
1、融資租賃公司對租賃資產進行篩選打包組建資產池。
2、資產管理人設立以受讓租金收益權為核心的SPV（專項資產支持計劃）。
3、融資租賃公司將資產池出售給SPV。
4、由信用增級機構對資產進行增級。
5、由信用評級機構對資產進行評級。
7、資產管理人通過SPV發(fā)行受益權證，向投資者募集資金。
8、投資者購買受益權證后，SPV向租賃公司支付資產轉讓對價。
7、資金服務機構在收取租金后扣除服務費，支付投資者本息。
二、LBS的功能
如前文所述，LBS的主要功能為籌資和出表：
1、籌資：拓寬融資渠道。融資租賃行業(yè)是資金密集型行業(yè)，目前，獲取銀行授信，以租賃債權保理或流動資金的形式向銀行融資是租賃企業(yè)的主要融資渠道，即便金融租賃公司可以進行同業(yè)拆借，但拆入資金余額不得超過資本凈額的100%。對于融資租賃公司而言，銀行融資除成本較高之外，主要的問題是資金調動不夠靈活，資金定向投放與某個項目。而發(fā)行LBS將租賃公司間接融資為主的融資方式轉換為直接融資，實現(xiàn)金融“脫媒”（Disintermediation），除成本較低之外，還有資金規(guī)模大、使用靈活的好處，是當前環(huán)境下融資租賃公司拓寬融資渠道的不二選擇。
2、出表，優(yōu)化資產負債表，降低風險資產金額，釋放新增業(yè)務的空間。根據相關監(jiān)管規(guī)定，租賃企業(yè)均有風險杠桿的限制：根據《融資租賃企業(yè)監(jiān)督管理辦法》的規(guī)定，融資租賃企業(yè)（非金租）的風險資產不得超過凈資產總額的10倍；根據《金融租賃公司管理辦法》的規(guī)定，金融租賃公司資本充足率不得低于8%的最低監(jiān)管要求。達到上述杠桿倍數(shù)的極限，意味著融資租賃公司或者金融租賃公司無法新增業(yè)務規(guī)模。因此，租賃公司發(fā)展到一定程度之后，有迫切的需求把風險資產出表，來緩解資本約束和優(yōu)化財務報表。
綜上，LBS可使融資租賃公司實現(xiàn)表外融資，在不增加自身資產負債率的情況下實現(xiàn)大規(guī)模、低成本的融資，可以有效改善資產負債結構，降低財務風險，突破風險資產杠桿限制，提高資金流動性和整體盈利水平。
三、何謂“真實出表”
從理論上來說，依據2017年最新修訂的《企業(yè)會計準則第23號--金融資產轉移》，是指“金融資產轉移”，即租賃公司將租賃金融資產所有權上幾乎所有的風險和報酬轉移給轉入方，終止確認已發(fā)行LBS的租賃資產；通俗地說就是把租賃資產，也就是租賃公司將作為LBS基礎資產的“長期應收款”從自身資產負債表上，轉移到設立的SPV的賬上。如實現(xiàn)出表，資產負債表上現(xiàn)金或銀行存款增加，應收租金減少，應收租金周轉率下降，營運能力提高；如未能出表，資產證券化成為一種債務融資工具，資產負債表上現(xiàn)金或銀行存款增加，長期借款及短期借款均增加，應收租金不變，資產負債率上升，流動比率及速動比率下降，償債能力下降。
之所以加上“真實”兩個字，主要是因為“金融資產轉移”分為部分轉移和整體轉移，而多數(shù)LBS未能實現(xiàn)“完全出表”、“整體轉移”，只將租金收益權轉移到SPV，或者只能將一小部分、一定比例的租賃資產轉移，沒有實現(xiàn)完全“出表”。
因此，是否能夠“真實出表”，金融資產是否能夠“整體轉移”，實質上是一個財務問題，《企業(yè)會計準則第23號--金融資產轉移》給出了明確的標準，總體原則是“企業(yè)已將金融資產所有權上幾乎所有的風險和報酬轉移給轉入方的，應當終止確認該金融資產；保留了金融資產所有權上幾乎所有的風險和報酬的，不應當終止確認該金融資產�！敝劣谌绾螌崿F(xiàn)，以下從財務和業(yè)務兩個角度簡單分析。
四、如何實現(xiàn)“真實出表”——財務角度
根據《企業(yè)會計準則第23號--金融資產轉移》的規(guī)定，金融資產轉移主要分以下幾種情形：
由上表可以看出，金融資產轉移的關鍵是判斷金融資產所有權上的風險和報酬的轉移程度。在財會實務中，會計師會依據準則規(guī)定對是否“出表”，如何會計處理進行測試、判斷、決策，在決策過程中會應用相應的測試，具體的決策流程如下：
其中，關鍵的測試包括：
1、過手測試
過手測試的重點在于是否墊付、是否延遲支付
（1）無墊付原則（違背情形：無限額的差額補足承諾、違約貸款回購承諾、流動性支持條款）
如SPV當期收到的現(xiàn)金流不足以覆蓋當期證券持有人應該受償?shù)谋鞠ⅲ赡苡|發(fā)發(fā)起人向SPV和證券持有人墊付資金的情形。流動性支持的觸發(fā)可能導致不能通過過手測試。若是短期墊付，且有權全額收回該墊付款并按照市場利率計收利息的，視同滿足金融資產轉移條件（但準則沒有明確“短期”的定義）
（2）無重大延遲原則（違背情形：流動性儲備、循環(huán)購買）
流動性儲備：SPV有義務將收取的現(xiàn)金流量及時支付給最終收款方。如果SPV未將收到的本息全額兌付，而是截留了部分資金放在儲備賬戶并長期截留（截留期限準則要求“相鄰兩次支付間隔期”，實務當中一般是3個月），則無法通過過手測試。
循環(huán)結構：準則允許SPV“按照合同約定將收到的現(xiàn)金流量進行現(xiàn)金或現(xiàn)金等價物投資”，循環(huán)結構中，SPV收到本息后，并未轉付給證券持有人，而是在下一個期間又以本期的回款重新購買發(fā)起人的應收款資產，而非購買現(xiàn)金或現(xiàn)金等價物，違法過手測試。
2、風險和報酬轉移測試
在實務中，如果發(fā)行人通過資產證券化轉移了超過90%的風險和報酬，通常認為其已經轉讓了幾乎所有的風險和報酬，如低于10%，則認定為保留了幾乎所有的風險和報酬。
五、如何實現(xiàn)“真實出表”——業(yè)務角度
從財務角度看“出表”問題，相當于找到了理論標尺。盡管從理論上來說“真實出表”完全有可能，但是租賃資產證券化實現(xiàn)“真實出表”的案例卻很少。
在實踐中，對于租賃公司業(yè)務開展層面來說，怎么安排資產包，才能做到“真實出表”，或者說盡可能多的出表，盡可能多的做到“風險和報酬轉移”呢？從銀行間市場首家實現(xiàn)真實出表（次級檔證券完成市場化銷售）的案例——“工銀海天2015年第一期租賃資產支持證券”可以看出，作為租賃公司可以從兩個角度來著手：
（一）內因：提高風險管理水平
底層資產承租人的良好資信和高度分散是真實出表的根本因素。租賃公司在經營管理中，應著重提高風險管理水平，在業(yè)務受理和風險管理過程中，提高業(yè)務準入門檻，篩選優(yōu)質客戶、優(yōu)質項目，同時注意地域、行業(yè)等集中度的管理，以利于形成資信較好、評級較高的基礎資產。以“工銀一期”為例，其基礎資產包括4家承租人，11筆租賃資產，承租人分別為成都市公交集團、滿洲里達賚湖熱電公司、中鐵十九局集團、中國鐵建股份有限公司，均為國有企業(yè)，根據中誠信壓力測試，資產池的加權平均信用等級為AA，承租人資信狀況良好，資產池信用評級較高。基礎資產是整個租賃資產證券化的基石，優(yōu)質底層資產可以使租賃公司在安排增信手段時更為靈活，不必承擔過多的風險，為真實出表打好基礎。
（二）外因：合理設計增信措施
在基礎資產優(yōu)質的前提下，租賃公司還應合理設計增信措施，提高出表可能性。資產證券化信用增級的方式包括證券分級、超額利差、儲備賬戶、外部流動性支持、資產贖回設置、信用觸發(fā)機制等。其中，無限額的差額補足承諾、違約貸款回購承諾、流動性支持、流動性儲備等增信設計都有可能導致轉移測試失敗，租賃公司在設計增信方式時，如果承擔風險的比例符合要求，仍能做到租金資產“真實出表”。以常見的幾類增信手段為例：
1、證券分級
證券分級是指將資產池分成兩個種類，即優(yōu)先級（或稱為高級債券）和次級部分（或稱為次級債券），或將資產池在上述兩個種類的基礎上細分成更多的種類，在優(yōu)先級內部或次級內部拆分出更多的分級部分，每個分級部分會有不同的評級并承擔不同的信用風險損失。證券化資產池產生的現(xiàn)金流會根據分級情況的不同，按照預先約定的分配規(guī)則及順序對不同級別部分的債券予以本息的償付。通過優(yōu)先級與次級結構的設計，起到對較高檔次證券的信用支持作用，一般情況下，次級資產支持證券由原始權益人或關聯(lián)人持有，承擔資產池的第一損失，優(yōu)先級資產支持證券獲得來自于較低檔次證券的信用提升，從而起到信用增級的效果。
在分級設計中，如租賃公司自留的次級權益占總發(fā)行額的比例過高，則視為保留了幾乎所有風險，不能出表；一般情況下，如租賃公司自留的次級權益占總發(fā)行額的比例不大于10%，則未自留權益對應的租金資產可出表，即可實現(xiàn)大部分租金資產出表，對于自留次級權益，則按照繼續(xù)涉入計量，不能出表。
2、超額利差
基礎資產池現(xiàn)行加權平均利率與優(yōu)先級資產支持證券預計平均票面利率之間存在一定的超額利差，為優(yōu)先級資產支持證券提供了一定的信用支持。采用超額利差增信的資產證券化產品會建立相應的利差賬戶，在產生超額利差時會將相應的現(xiàn)金流存入該賬戶，當發(fā)生違約事件時可通過該賬戶中的資金對投資者提供一定的風險損失保護。
在租賃資產證券化中，應收租賃款資產的現(xiàn)行加權平均利率與相關參與機構服務費率加優(yōu)先級證券票面利率之間預計存在一定的利差。在出現(xiàn)風險后，投資者需依靠超額利差帶來的收益獲償，租賃公司在超額利差中的收益降低甚至完全喪失，因此租賃公司仍然在超額利差的范圍內承擔了租金資產的風險，出表的可能性降低。
3、儲備賬戶
保證金/現(xiàn)金儲備賬戶實際是一種準備金機制，這種增信方式與超額抵押十分相似，但是超額抵押主要是以債權類資產作為抵押，但儲備賬戶則是以現(xiàn)金作為抵押。現(xiàn)金的超額擔�？梢韵蛲顿Y者提供保護使證券化資產有穩(wěn)定的現(xiàn)金流以達到定期支付保護。對于現(xiàn)金抵押賬戶管理，采用高信用等級的機構銀行存款的形式。如果出現(xiàn)違約或信用風險，則可以從現(xiàn)金抵押賬戶中的資產來彌補損失，從而對投資者形成流動性保護。
與超額利差類似，采用儲備賬戶后，出表的可能性也降低。超額利差、儲備賬戶與自留次級權益類似，大部分租金資產能否出表與租賃公司自留風險程度有關。
4、外部流動性支持
流動性支持是在資產支持計劃資金不能足額償付優(yōu)先級支持證券本息時，流動性支持人有義務向優(yōu)先級支持證券持有人提供補足支付，以確保優(yōu)先級支持證券的收益更為穩(wěn)定和安全。在資產證券化產品中，流動性支持主要是針對不同時期基礎資產現(xiàn)金流可能出現(xiàn)的回收不穩(wěn)定情況，從而對優(yōu)先級投資者形成一定的保護。
在這種情況下，租賃公司可出表，但如果提供外部流動性支持的公司與租賃公司構成合并報表，則在合并報表層次也不能出表。例如，“南山租賃二期資產支持專項計劃”，南山集團為南山租賃差額補足和回購款提供流動性支持，“在啟動原始權益人南山租賃差額補足義務或回購事項情況下，若南山租賃該期間存在差額支付或回購款資金缺口，則由南山集團對南山租賃提供流動性支持，從而滿足南山租賃差額支付或回購資金需求。”在這種情況下，對于南山集團合并報表層面不能出表。
5、資產贖回
將基礎資產轉讓于專項計劃后，為了避免在基準日至專項計劃設立日期間產生的不符合合格標準及《基礎資產買賣協(xié)議》所約定之資產保證的基礎資產轉入專項計劃，導致基礎資產回收款在專項計劃存續(xù)期間現(xiàn)金流的缺失等不利影響，在資產證券化交易結構的設計中，一般安排了相應不合格基礎資產贖回等配套機制。在該種方式下，在出現(xiàn)風險時租賃公司負有贖回優(yōu)先級權益義務，如贖回價格為公允價值，則可出表；如贖回價格是固定價格或售價加回報，則不能出表。
6、信用觸發(fā)機制
信用觸發(fā)事機制是在不利于優(yōu)先級資產支持證券償付的情況達到一定觸發(fā)條件后引發(fā)的事件，根本目的是當資產池質量發(fā)生負面變化時，通過改變現(xiàn)金流支付順序讓基礎資產現(xiàn)金流首先保障優(yōu)先檔證券的本息兌付。該種機制下，是否影響出表應根據觸發(fā)事件內容具體分析。
 
仍以“工銀一期”為例，該資產管理計劃采用了證券分級、信用觸發(fā)機制和租金預付三種增信方式。證券分級部分，工銀租賃未承諾對次級權益的認購義務；信用觸發(fā)機制部分，一旦發(fā)生風險，則本金和收入回款優(yōu)先用于償還優(yōu)先級投資者，工銀租賃未承擔風險；部分租金預付是指部分基礎資產具有預付租金安排，如承租人違約，該預付租金可彌補投資者部分損失，如承租人未違約，則預付租金抵扣最后一期或幾期租金。部分租金預付并非常規(guī)的證券化增信方式，實際上是租金資產本身的風險緩釋手段，工銀租賃并未承擔風險。上述設計導致工銀租賃完成了首單出表型租賃資產證券化產品的發(fā)行。
 
綜上，“真實出表”是租賃公司資產證券化的“終極目標”，盡管在實踐中難度較大，但在理論和實務層面仍具有一定可行性。在實務當中，租賃公司應該內練一口氣——加強業(yè)務管理和風險管理能力，積累優(yōu)質基礎資產，同時外練筋骨皮——優(yōu)化LBS的交易結構，巧用增信措施，借助資產證券化這一新型金融工具，靈活調整公司資產結構、債務結構，最終更好地支持實體經濟發(fā)展。